天味是复合调味品（火锅底料、中式菜品调料等）制造商：一句话说，靠品牌与渠道把辣椒、油脂等原料做成标准化调料卖给家庭与餐饮。

• 护城河：中，可持续性 中等可持续（细分品牌与渠道有壁垒；存量竞争、量增放缓）。
• 管理层：合格（分红+回购视同分红合计约 105% 净利，股东回报激进；盈利与现金同步走弱时需盯可持续）。
• 关键风险：需求疲弱下营收微降、扣非与 OCF 双降、分红支付率过高可能不可持续、原材料价格与食品安全。勿把「高分红」当成护城河加深。

一句话：生产和销售复合调味品（火锅调料、中式菜品调料、香肠腊肉调料等），收入≈出厂价×销量，渠道含经销、商超与新兴场景。

商业模式清晰度

• 收入：2025 营收 34.49 亿元（-0.79%）。行业呈存量竞争，头部调节奏、重质效。分品类收入/毛利完整表切段未抽出。
• 利润质量：归母 -8.8%、扣非 -10.2%；非经常存在但扣非仍为主 → 看扣非。合并毛利率约 40.7%，仍贴近调味品 C 端经验锚点（>40%），但近一年利润与现金走弱。
• 现金：OCF 5.88 亿元（-28.3%），仍略高于扣非，但转化明显走弱 → 现金影响由强转 中性。
• 周期验证：调味品弱周期、季节性（下半年旺）已验证。评价：清晰且已验证。

近三年主要财务（亿元）

来源：切段主要财务指标。

资本消耗

食品制造偏 capital-light：总资产约 57 亿元，相对轻。Capex/折旧多年表切段未全抽。

收款与现金影响

经销+商超为主，常见 先款后货与账期混合。完整应收/预收三年表切段不全。OCF 仍覆盖扣非但同比大降 → 中性（弱于 2024）。

一句话：复合调味细分品牌与渠道壁垒存在，但行业进入存量、集中度提升中，议价与增长都受压。综合：中。

行业地图与壁垒

市场结构：垄断竞争。行业锚点：C 端毛利率经验常 >40%；本篇合并毛利率约 40.7%，符合锚点，但缺分品类毛利与吨价表。餐饮复苏是需求变量。

ROE 门槛

近三年 ROE：10.99% → 14.43% → 12.92%，均值约 12.8%。五年加权 ROE（2021–2025）：4.92 / 8.76 / 10.99 / 14.43 / 12.92，均值约 10.4%，支持弱于白酒的竞争优势。

护城河来源

• 供给侧：配方/产能/品控 → 中
• 需求侧：习惯与品牌 → 中强（消费疲弱侵蚀）
• 规模经济：中
• 主框架：A（双层） 偏需求品牌

伪优势表

对标（2–3 家）

监控 KPI（≥3）

• 周期：弱周期 / 偏非周期；需求受居民消费信心影响，位置偏 中段偏弱。
• 季节性：下半年旺季（火锅/腊味）。
• 监管：食品安全；风险专节充分。监管风险 中。

资本配置

• 拟每股派现 0.55 元，现金红利约 5.82 亿元；加集中竞价回购约 1,644.5 万元视同分红，合计约 5.98 亿元，占归母约 105%。
• 回购信号：仅账面额度（已实施回购，是否注销切段未明）。

管理层评级

合格：回报股东积极；但盈利与现金流同步走弱时维持超高支付率需观察可持续性。

• 归因：行业存量、消费谨慎与公司调节奏一致。
• 前瞻：质效与场景创新偏方向性。
• 没说什么：分品类收入/毛利完整表、经销商数量与库存天数。
• 可信度：中；影响：中性偏负面（量利现金齐压）；分配信号：超高分红。

非控股平台。主要子公司四川天味家园食品有限公司等。

• 模式本质：品牌复合调味制造；弱周期但存量博弈。
• 优势：主业清晰、毛利率仍高、ROE 尚可、分红厚。
• 劣势：增长停、OCF 下滑、支付率过高、品类利润透明度不足。
• 盯 KPI：营收、扣非、OCF、毛利率、分红率。